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管理能力-有理念但方法不成熟时犯的错误主要在2014年与2015年

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徐彥:我們團隊最大的特點是理念一致,團隊傳承有序。

看好白馬股與企業轉型機會展望未來市場,徐彥預判低收益率時代的來臨。2020年,徐彥仍然會堅持對企業價值的判斷,精選優質個股,側重於估值合理的優質白馬以及有望轉型升級的公司。值得一提的是,由徐彥擬任基金經理的大成睿享已於12月2日起正式發行。

中國證券報:旗下產品長期投資業績優異,其管理組合的超額收益來源是什麼?

徐彥:談不上成功的案例。失敗的案例可分為三類:缺乏理念時犯的錯誤、有理念但方法不成熟時犯的錯誤、有理念有方法但能力不夠時犯的錯誤。

中國證券報:從事基金投資多年,有哪些經驗體會?

中國證券報:如何理解您的投資理念與方法論?

直到指數下跌一半之後的某一天,大盤再次幾乎跌停,我才知道了恐慌的感覺。雷曼兄弟倒閉的那天,我倒是很平靜,想起了曾經讀過的一本書《誠信的背後》,書中描述的一切離我們並不遙遠。2008年四季度經濟數據急劇惡化加劇了恐慌,以致於4萬億推出、股市反彈幾個月之後我還被恐慌支配。事後才知道,四季度便是股市底部,而4萬億才真正是經驗範圍之外的事。

「基於對社會與時代的理解,以合適的價格買入好公司。」重劍無鋒,大巧不工。徐彥對於價值投資的理解大道至簡,但貫徹始終。

徐彥:用外部數量模型分析,超額收益的來源可以歸因到個股選擇、行業配置或者倉位選擇等因素上。但這些並不是我投資的出發點。我的出發點是判斷企業價值,並以此為基礎做投資。運氣會影響短期業績,但長期看是中性的。

循序漸進靜水流深羅馬並非一日建成。回首來時路,徐彥的投資研究也經歷了從零到一和苦練升級的砥礪之旅。

我在2012年下半年做基金經理,2012年、2013年確定了投資理念。2014年,是低估值藍籌的大牛市,金融地產公用事業等漲了很多,我組合里這些行業不多,業績也不突出,當時一度很懷疑自己的理念。經過2014年後,我的反思是:投資理念並沒有問題,這些低估值藍籌大漲恰恰說明了價值投資的有效性,我的問題主要是方法不成熟,在判斷投資機會時對價格的重視度不夠,同時在有安全邊際的機會上沒有下重注。

中國證券報:如何看待2020年的市場?

中國證券報:簡單介紹一下大成基金權益投研團隊。

徐彥:2007年我剛到基金公司,是大牛市,那時候主要就是跟着賣方分析師做研究和推薦。當時賣方分析師很少,往往推薦什麼什麼就漲,我跟着推薦就行。這很容易讓人對分析師這個職業的價值和能力要求產生錯誤的認知。在我還沒有學會做一名「牛市研究員」的時候,市場就迎來了連綿不斷的下跌以及間或出現的強勁反彈。坦白地說,作為一名剛入行幾個月的新人,我在很長時間里並沒有因為市場下跌而感到壓力,反而覺得強勁反彈特別刺激。

工作了這麼多年,有幾個感受:

第三,基金行業的相對影響力在下降,這有與整個體系適應性的原因,也有自身的原因。作為基金從業人員,我們必須加倍努力。

中國證券報:從研究員升任基金經理之後,有哪些不一樣的感受?

如果給A股真正踐行價值投資的公募基金管理人列一份名單,大成基金的徐彥一定位列其中。2007年加入基金行業至今,對價值投資的信仰,一直驅使着徐彥不斷奮進前行,他的研究與投資也同步經歷了錘鍊打磨到融會貫通的過程。

有些行業不同,但商業本質相同;有些行業相同,商業本質卻完全不同。所以,不能簡單按行業劃分。另外,同一行業有不同的發展階段,某些階段行業生態趨向複雜,某些階段相反,關注度會不一樣。

未來,我的投資策略依然是精選優質個股、長期集中持有。在當前時點,會側重於估值合理的優質白馬和有望轉型升級的公司。

原則方面,首先,在投資中堅守能力圈,弱水三千只取一瓢。然後,在研究中極度求真,超越市場。

徐彥:我並不是行業配置的思路,對企業價值的判斷才是我投資的出發點。

第一類錯誤嚴格來說沒有資格叫錯誤,因為沒有理念,沒有原則,根本談不上對錯,對錯都是運氣。有理念但方法不成熟時犯的錯誤主要在2014年與2015年,尤其是2014年,大量被系統性低估的硬資產即便沒有成長,其估值也太低了,當時卻錯過了,錯過的主要原因就是方法不成熟。

徐彥:全社會已經進入低收益率時代。從2012年初到2019年,全A指數年化收益率約8%。未來長期低收益率的大環境不會變化。單看2020年,我的判斷是指數窄幅震蕩,精選優質個股才有望取得超越指數的收益。

中國證券報:投資生涯中,有哪些成功或者失敗的案例值得分享?

中國證券報:投資生涯開始之初就遇到了A股那兩年的劇烈牛熊轉換,現在回顧有哪些感受?

徐彥:2015年股市波動很大,我的業績排名波動也很大,但其實心態一直很平穩。倒是2014年,我的心態波動很大。

從合適的價格角度,即對能掌握足夠信息的成熟公司,在熊市或因非關鍵因素股價下跌時買入。但最大的機會是擁有超越時代的遠見,在新事物發展的早期就看清並買入、跟蹤並長期持有。當然,這種機會一生只有幾次。

中國證券報:回顧2015年,股市再次經歷大起大落,當時的感受是怎樣的?

我相信價值投資永遠有效,但在擁有正確的非共識時更有效。價值投資不僅是面向過去的,更是面向將來的。

從表現上來看,徐彥的風格是精選個股,敢於重倉,不跟風,不追高,長期換手率低,組合偏向投資低估值成長股,歷史回報穩定,回撤控制較好。

我並沒有覺得自己的投資業績出色,在很長時間里我的理念並不成熟,分析框架也不完善。能力的積累需要一個長期的過程。我的超額收益更說明了對於管理大規模資金而言,價值投資相對於其它方法更有效。

第二,證券市場的方方面面,從制度建設到基金公司的專業能力再到投資者的成熟程度,不可能超越全社會的發展階段,整體都還在初級階段。

徐彥:我的理念是價值投資,具體而言就是基於對社會和時代的理解,以合適的價格買好公司和好團隊。

中國證券報:當前看好哪些行業?將會使用怎樣的投資策略?

做基金經理之後更自由,選擇更多,可以做個股選擇,也可以做行業配置、板塊輪動、倉位選擇等。我在最開始做投資的一年多里,明確了自己要以判斷企業長期價值為基礎做投資,因為這是我做研究員時的能力積累。將來也將一直是第二階段,就是把判斷企業長期價值這件事做好。

徐彥:我於2006年碩士畢業,畢業時有機會進入證券行業,不過當時選擇了一家處理銀行壞賬的金融資產管理公司。工作一年後來到大成基金,當時覺得基金公司在投資上更專業化、更市場化。

徐彥:最偉大的公司肯定符合社會和時代發展的大趨勢。在此基礎上,再分析行業生態、商業模式、核心競爭力和管理團隊等因素。

2016年以及之後,犯錯的主要原因是能力不夠,表現形式不是買了哪些公司而是沒買哪些公司,背後是對價值投資最簡單但也最關鍵的點理解不深,同時能力圈也不夠廣。未來,要進一步降低犯第三類錯誤的概率,提高自己的投資能力。

第一,多行業從業經驗有助於對投資的理解,一直在基金公司未必沒有局限性。

徐彥:我做投資分兩個階段,第一個階段是更明白自己靠什麼做投資,第二個階段是做好第一個階段想明白的事。

作為價值投資者,徐彥的投資業績亮眼且具有持續性。數據顯示,從歷史上來看,共有74隻偏股混合型基金在2013年至2017年連續由同一位基金經理管理。其中,徐彥曾管理的大成策略回報在這五年間的年化收益率達24.81%,排名第三。

經過市場的多年洗禮,我們投研團隊在實踐中,逐漸對價值投資理念形成了共識,並且內部也培養出了多位基於這一理念長期業績優秀的基金經理。同時,我們投資團隊90%的基金經理都是內部從研究員成長起來的,共事時間基本超過五年,彼此間能做到相互信任,密切合作。

2015年,我的心態很平穩,因為從頭到尾都沒有懷疑過自己的理念,也沒有懷疑過很多大漲的公司沒有長期投資價值。但2015年的市場同樣讓我有很多反思。我反思的結果是:要分析商業模式,要理解時代精神,科技和創新將變得極其重要。

中國證券報:如何以合適的價格買入好公司?投資中有哪些堅守的原則?

展望未來,徐彥認為低利率時代已然來臨,只有精選優質個股才能獲取超額收益。值得一提的是,由徐彥擬任基金經理的大成睿享已於12月2日起正式發行。

價值投資永遠有效價值投資,大道至簡。徐彥亦如是。基於對社會和時代的理解,以合適的價格買入公司,是他一以貫之的投資方法論。

價值投資的方法論很成熟,不需要創新,重要的是理解那些關鍵點以及那些點的前提條件,並持續運用到投資的實踐中。

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